臺大管理學院於2026年4月14日舉辦教師跨領域研究分享會，邀請財務金融學系洪志清老師分享其研究「Identifying Lottery-Like Stocks via Lottery Jackpots（透過彩券累積獎金辨認樂透型股票）」。本研究提出一種利用真實樂透彩券（Real lotteries）與樂透型股票（Lottery-like stocks）間替代效應之新方法以辨別樂透型股票，即當鉅額彩券獎金累積到一定程度時，樂透型股票散戶交易量會呈現下降之趨勢，且根據此方法歸類為樂透型之股票在未來一年中的表現較非樂透型股票為差。此新方法有別於傳統文獻主要仰賴價格或收益資訊據以識別樂透型股票，因而能免於受到市場波動影響。

近幾十年來，隨著社群媒體與線上股票論壇興起、Robinhood等零佣金券商的出現，以及對零股交易監管鬆綁等因素推動下，散戶股票交易量顯著增長，致其金融市場影響力迅速擴增。而散戶的一主要特徵為偏好追逐具有 「低股價、高波動度（volatility）、高偏態（skewness）」等特性之樂透型股票，這類股票就如同購買樂透一樣，極小機率下可於短期內創造高額報酬，但同時亦伴隨著極高風險。散戶之此種投資傾向可能源自於對鉅額報酬機率之高估、注意力範圍受限（僅關注重大或顯著事件），或對所持有股票之未來前景抱持過分樂觀態度等投資人行為偏誤。

如何辨識樂透型股票並檢視其資產定價意涵，仍是資產定價實務探討與行為財務學的核心挑戰。過往文獻採用之傳統指標如MAX（單日最高收益率）、IVOL（異質波動率）、ISKEW（異質偏態）及價格等，係以股價與報酬資訊作為識別基準，進而引發潛在內生性之疑慮。為了解決前述限制，本研究所採用之新方法，係透過散戶投資人於選擇真實樂透彩券或樂透型股票作為投資標的間存有替代性之現象予以區別，免除掉股價或市場動態等干擾變數，故而能提供更直接且銳利之識別策略；另一方面，在資產定價實證意涵探討部分，研究中並發現，透過此新方法識別出之樂透型股票，無論在平均加權或市值加權投資組合中、從單月至一年的時間跨度內，以及使用多種資產定價模型（包括單一排序、控制樂透型股票傳統變因之Fama-MacBeth迴歸、多因子Alpha選股模型及雙重排序法）下，其表現皆一致遜於非樂透型股票，顯示此新方法不僅能捕捉傳統指標所無法解釋的散戶投資人獨特偏好，同時亦提供了預測未來報酬的資訊。

總結來說，本論文對探討散戶投資人偏好投資樂透型股票之行為資產定價文獻賦予了一種新視角，與傳統透過市場資訊辨識此類股票的實證方法不同，藉由利用樂透彩券與樂透型股票間之替代性，減輕了先前文獻所為人詬病之樂透型股票表現不佳係受到採用的實證方法本身影響之疑慮；此外，本研究亦補充了日益繁盛之有關散戶在塑造股票市場中所扮演角色之相關文獻，近期研究主要之爭點包括：散戶之交易活動是否能反映出市場真實情況，抑或僅是驅使價格偏離基本面之雜訊。鑒於散戶投資者間存有高度異質性，其中部分人具備良好之金融素養，但同時亦有易受市場情緒驅動進行交易者，本研究即係聚焦於探討散戶之投機動機——此種交易形式更可能受行為偏誤而非資訊所驅動——並驗證了散戶對於樂透型股票之偏好可作為預測股價後續表現不佳之信號。

撰文者／陳彥芳